Aandeelhoudersgeschillen draaien in de praktijk vaak om twee vragen: (i) kan een aandeelhouder worden uitgestoten of uittreden en (ii) tegen welke prijs moeten de aandelen worden overgedragen. Die tweede vraag – de waardering – bepaalt het financiële belang, de onderhandelingsruimte en daarmee ook de kans op een minnelijke oplossing.
Op 1 januari 2025 is de geschillenregeling herzien via de Wet aanpassing geschillenregeling en verduidelijking ontvankelijkheidseisen enquêteprocedure (Wagevoe). De Wagevoe regelt dat deze procedures nu als verzoekschriftprocedures direct bij de Ondernemingskamer in één feitelijke instantie worden gevoerd. Het is niet langer mogelijk een andere rechterlijke instantie dan de Ondernemingskamer aan te wijzen, maar nog wel om, in afwijking van de exclusieve bevoegdheid van de Ondernemingskamer, te kiezen voor arbitrage (art. 2:337 lid 2 BW).
Arbitrage: alleen met een voldoende specifiek beding
Om het gewenste effect te sorteren, moet een dergelijke arbitrageovereenkomst uitdrukkelijk betrekking hebben op aandeelhoudersgeschillen zoals bedoeld in de wettelijke geschillenregeling (zie: ECLI:NL:RBAMS:2023:2960). In de praktijk blijken dergelijke – voldoende specifieke – arbitragebedingen echter zelden in statuten of overeenkomsten te worden opgenomen (zie: Vereniging Corporate Litigation 2020-2021 (VDHI nr. 172) 2021/II.3, p. 254 en B. Kemp en A.S. Renshof, De gebondenheid aan een arbitrageclausule, naar een effectiever instrument, MvO 2026, nr. 1-2, p. 1). Mogelijk is dat het geval omdat de voordelen van arbitrage bij aandeelhoudersgeschillen nog onvoldoende op de radar staan.
Timing van waardering
De procedure bij de Ondernemingskamer gaat uit van de volgorde dat eerst wordt gestreden en beslist over de gronden voor een uittreding of uitstoting van een aandeelhouder, om daarna pas over te gaan tot bepaling van de prijs van de betreffende aandelen. Deze volgorde blijkt niet altijd efficiënt. Als partijen zich bewust zijn van het geldelijk belang waarover zij procederen, kunnen zij eerder geneigd zijn om via constructieve dialoog tot een minnelijke regeling te komen. Dit pleit ervoor om de waarderingsdiscussie al in een eerder stadium te voeren, net zoals mogelijk is in een herstructureringsproces op grond van de Wet Homologatie Onderhands Akkoord.
Maatwerk in arbitrage bij de waardering van aandelen
Deze vorm van maatwerk is bij uitstek mogelijk in een arbitrageprocedure (NAI Arbitragereglement 31 december 2024, art. 25 lid 1). De samenstelling van het scheidsgerecht kan hier ook op worden afgestemd, zodat de specifieke expertise van een waarderingsdeskundige uit een bepaalde industrie of sector kan worden betrokken (NAI Arbitragereglement, art. 13 lid 1 jo. art. 16, art. 37). Ondanks de expertise van de Ondernemingskamer, is hier bij een door de Ondernemingskamer benoemde waarderingsdeskundige niet zonder meer sprake van. Dergelijke specifieke expertise kan bijdragen aan de acceptatie van de waardering.
Wat zonder meer zal bijdragen aan de acceptatie van de waardering is:
- het level playing field dat in arbitrage kan worden gecreëerd ten aanzien van de informatie die noodzakelijk is voor een goede waardering; en
- de inrichting van het waarderingsdebat waarbij beide zijden voldoende ruimte kunnen krijgen – én nemen – om zich hier over en weer over uit te laten.
Want hoewel hoor- en wederhoor bij de Ondernemingskamer procedureel zonder meer gewaarborgd zal zijn, zal het in die openbare setting (art. 27 en 29 Rv) soms lastig zijn om alle informatie bloot te leggen, wetend dat niet bij het geschil betrokken interne- en externe stakeholders, evenals concurrenten van de vennootschap, hier dan ook kennis van zouden kunnen nemen. Bij arbitrage doet dit probleem zich niet voor, aangezien arbitrage vertrouwelijk is (NAI Arbitragereglement, art. 7 lid 1).
De OK Leidraad als uitgangspunt
Tegelijkertijd kan voor de cijfermatige exercitie in arbitrage ‘gewoon’ worden aangeknoopt bij de door de Ondernemingskamer op 24 februari 2025 gepubliceerde ‘Leidraad voor deskundigen in de geschillenregeling’. Daarin is opgenomen dat de uit te stoten of uit te treden aandeelhouder (of certificaathouder) recht heeft op een “reële en redelijke vergoeding” voor zijn aandelen of certificaten. Dat wil zeggen: een prijs die in een redelijke verhouding staat tot de waarde.
“Daarbij wordt de prijs van de over te dragen aandelen of certificaten in beginsel vastgesteld op het pro rata parte deel van de reële waarde van 100% van de aandelen of certificaten op de peildatum, uitgaande van een waardering van de vennootschap en haar onderneming op basis van de veronderstelling dat de aan de vennootschap verbonden onderneming zelfstandig op de gebruikelijke wijze zal worden voortgezet (stand alone en going concern).” (zie: par. 2.3 van de Leidraad).”
Maar van deze veronderstelling kan uiteraard ook weer worden afgeweken als concrete omstandigheden van het geval daartoe aanleiding geven.
Deze aanpak kan leiden tot lagere (algehele) proceskosten dan bij de Ondernemingskamer. Daar komt bij dat deze kosten in arbitrage ook weer eenvoudiger verhaald kunnen worden op de in het ongelijk gestelde partij.
Afronding
Samenvattend geldt dat partijen in arbitrage, als zij in een vroegtijdig stadium tot vaststelling van de ondernemingswaarde en daarvan afgeleid de aandelenwaarde kunnen komen, eerder een reële inschatting kunnen maken van hun positie. Dit kan bijdragen aan de bereidheid om tot een minnelijke oplossing te komen. Een stapsgewijs te volgen waarderingsprotocol kan daarbij, samen met de kenmerkende vertrouwelijkheid van de arbitrage, een gecontroleerde en constructieve dialoog stimuleren en zo bijdragen aan effectievere geschillenbeslechting in een, vanuit de vennootschap bezien, vaak kwetsbare situatie.
Dit nieuwsbericht is tot stand gebracht op basis van de ervaringen van mr. drs. S.W. (Sebastiaan) van den Berg en mr. drs. E.M. (Emile) Snijders, beiden advocaat bij RESOR N.V. en staan op de NAI Arbiterlijst.
